【中玻網(wǎng)】15年3季度我國汽車產(chǎn)量同比下滑8.4%,但盡管如此,福耀玻璃的收入表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了行業(yè),僅同比下滑2.3%(好于我們預(yù)測的同比下滑3-5%)。
　　
　　這主要是因為產(chǎn)品組合持續(xù)優(yōu)化帶動平均售價提升,有效抵擋了由OEM生產(chǎn)商對零部件供應(yīng)商壓價對公司盈利的影響。15年3季度盈利同比增長19.8%至6.33億金額(符合預(yù)期),主要是因為金額貶值帶來匯兌收益,完全抵消了毛利率下滑及美國工廠籌建帶來的費用攀升。展望未來,我們認(rèn)為中國的汽車市場復(fù)蘇將帶動福耀的收入在4季度恢復(fù)增長;此外,隨著美國工廠的投產(chǎn),我們預(yù)計從2016年開始海外收入有望加速增長。與此同時,我們預(yù)計未來天然氣價格下調(diào)有助于公司浮法玻璃生產(chǎn)成本的降低。
　　
　　重申買入。
　　
　　支撐評級的要點。
　　
　　收入。我們估計15年3季度海外業(yè)務(wù)收入僅實現(xiàn)小幅增長,主要是因為產(chǎn)品周期變動。但這只是暫時性的,預(yù)計從4季度開始海外業(yè)務(wù)新訂單開始生產(chǎn),收入有望逐步恢復(fù)較快增長。3季度國內(nèi)收入增長超過了國內(nèi)汽車行業(yè)的增速,主要是因為平均售價較高的高附加值玻璃占比擴大。我們預(yù)計今年前3季度公司整體平均售價同比增長3%。
　　
　　毛利率。15年3季度毛利率(基于中國會計準(zhǔn)則)同比下降1.6個百分點、環(huán)比縮窄1.8個百分點至41.0%,我們認(rèn)為這主要是因為產(chǎn)能利用率下降,福耀60%的生產(chǎn)成本都是固定成本。此外,我們認(rèn)為產(chǎn)品組合改善部分抵消了利用率下降的負(fù)面影響。展望未來,我們預(yù)計福耀的毛利率將隨著玻璃配套量的增長和天然氣價格可能下調(diào)而恢復(fù)。
　　
　　匯兌收益(體現(xiàn)在按照中國會計準(zhǔn)則編制的財務(wù)費用中):得益于8月金額兌美元的貶值,福耀3季度實現(xiàn)匯兌收益(稅前)1.8億金額左右。考慮到公司擁有近10億美元的凈美元資產(chǎn),并且福耀80%的海外業(yè)務(wù)收入都以美元結(jié)算,我們認(rèn)為公司將繼續(xù)受益于金額貶值。
　　
　　銷售和管理費用。15年3季度,銷售和管理費用率同比擴大3.5個百分點、環(huán)比擴大3.0個百分點,主要是因為美國工廠的籌建開支(預(yù)計在5,000萬美元左右),我們預(yù)計4季度這一情況將持續(xù)。
　　
　　前景。
　　
　　未來天然氣價格可能下調(diào)。在我們的敏感性分析中,如果天然氣價格下調(diào)20%,那么福耀的浮法玻璃毛利率將提高5.7個百分點,凈利潤將增長7.2%。
　　
　　調(diào)整盈利預(yù)測。我們將2016-17年盈利預(yù)測上調(diào)3.8%和3.1%,以反映發(fā)生反應(yīng)政策支撐下中國汽車行業(yè)的復(fù)蘇以及公司自身產(chǎn)品售價的上升。我們認(rèn)為盈利預(yù)測還有進(jìn)一步上調(diào)的空間,目前我們未考慮金額進(jìn)一步貶值和天然氣降價對公司的正面影響。
　　
　　估值。
　　
　　目前,福耀玻璃H股和A股市情況格分別對應(yīng)11.3倍和10.9倍2016年預(yù)期市盈率,估值不貴。基于13倍2016年預(yù)期市盈率,我們將H股和A股目標(biāo)價分別上調(diào)至19.20港幣和15.80金額。